Com està impactant el retard en la baixada de tipus en la renda fixa?

L’ajornament de la baixada de tipus per part dels principals bancs centrals té un impacte en els diferents productes de renda fixa, amb un desplaçament a l’alça en l’estructura temporal de tipus d’interès i un estrenyiment dels diferencials de crèdit.

S’espera que el BCE i la Fed abaixin els seus tipus de referència aquest any. No tenen pressa per retallar, ja que volen tenir la certesa que la inflació va disminuint suficientment. De fet, el mercat cotitzava a principis d’any fins a sis moviments de baixada i ara se’n descompten tres, més en línia amb el que traslladaven en les seves declaracions aquests bancs centrals. Probablement no seran retallades consecutives i començaran a mitjans d’any. La diferència en l’activitat econòmica entre els EUA i la zona euro podria fer que el BCE fins i tot s’avancés. Mentrestant, a Europa, el Swiss National Bank (SNB) ja es va avançar al març i va reduir els seus tipus d’interès un -0,25% fins a l’1,5%, desmarcant-se d’una potencial guerra de divises. El Bank of England, per la seva banda, va enviar un senyal que s’encaminava cap a una flexibilització, ja que en la votació, per primera vegada des del setembre de 2021, cap membre va donar suport a un augment.

L’ajornament de les baixades de tipus ha tingut la seva incidència en l’estructura temporal de tipus d’interès allà on hi ha hagut un desplaçament a l’alça especialment més pronunciat en els trams mitjans (2-7 anys), amb augments de fins a 45 pb. El Bund, per la seva banda, cotitza actualment en un rang estable entre el 2,2% i el 2,5%. La prima de risc dels països perifèrics s’ha reduït notablement durant el primer trimestre de l’any, beneficiada per millores de qualificació creditícia (S&P va elevar Portugal a A- des de BBB+) o per l’important suport dels inversors minoristes al bo del Govern italià. La corba al tram 10-2 anys continua invertida i als EUA fa gairebé 450 dies que està així, el temps més llarg des del 1976. I això és una indicació que la política monetària és restrictiva, en espera d’una oportunitat de flexibilització.

Els bons corporatius i financers continuen tenint un entorn favorable amb elevada liquiditat i baixa volatilitat dels tipus d’interès. Així, observem vent de cua en la renda fixa: rendiments encara atractius, fonaments crediticis decents, una taxa de default controlada i amb el suport d’una forta demanda (durant el trimestre s’han col·locat al mercat primari més de 300.000M d’euros, que han estat absorbits per un elevat apetit inversor, amb una mitjana de peticions de 4,5x). Tot plegat ha fet que els diferencials de crèdit, tant d’Investment Grade com del món High Yield, cotitzin en mínims dels últims dos anys.

Quant a estratègia, preferim els bons Investment Grade, incloent-hi subordinats d’emissors amb bons fonamentals, per damunt del món High Yield, on recomanem cautela en l’espai B-CCC, ja que s’enfronten a costos de finançament més elevats. Per sectors, sobreponderem el financer, emparats per una elevada rendibilitat del sector respecte del corporatiu, on preferim sectors defensius com ara utilities i veiem millores en els sectors d’energia i materials bàsics, si es donen millors dades de creixement econòmic i preus més elevats de les commodities en cas que, per exemple, apareguin noves friccions en la cadena de subministrament. Ens sembla important incorporar una gestió activa a les carteres davant una complaença elevada, valoracions exigents i un risc idiosincràtic i geopolític superior.

_{Tancament de redacció: 10 d’abril de 2024}