Como dijimos en la misiva del trimestre pasado, el repunte de finales de 2023 se ha basado en gran parte en la idea de que la Reserva Federal recortará los tipos en 2024. Esto sentó las bases para que el mercado siguiera subiendo en 2024 en previsión de los recortes de tipos. Desde una perspectiva a 30.000 pies de altura, los rendimientos positivos del mercado durante el primer trimestre del año indicarían que lo que escribimos hace tres meses se ha hecho realidad, especialmente si tenemos en cuenta que el Dow Jones Industrial Average, el S&P 500 y el Nasdaq Composite han marcado nuevos máximos históricos. También cabe mencionar que las acciones han subido en todos los sectores, con índices de pequeña, mediana y gran capitalización al alza en lo que va de año. Estilísticamente, tanto los valores de crecimiento como los de valor también han subido.
En resumen, el mercado bursátil se ha regido por un sesgo alcista en lo que va de 2024 a pesar de algunas sorpresas notables.
Podría decirse que la mayor sorpresa en lo que va de 2024 ha sido el cambio en las perspectivas de recorte de tipos del mercado. Para ser más exactos, la mayor sorpresa es que el mercado de valores ha alcanzado máximos históricos a pesar de que el mercado ha ajustado su pensamiento para esperar tres recortes de tipos antes de finales de año en lugar de los seis recortes de tipos esperados cuando comenzó 2024. En otras palabras, lo que el mercado empezó a descontar tras la declaración más bien pesimista del presidente de la Fed, Jerome Powell, en diciembre, era erróneo.
Para entender por qué el mercado (y la Reserva Federal) se equivocaron tanto, examinemos cómo han evolucionado las expectativas económicas a lo largo de este periodo. Hace poco más de un año, el consenso apuntaba a un aterrizaje brusco a mediados de 2023. Luego se pasó a la expectativa de un aterrizaje suave a finales de 2023 o principios de 2024. Sin embargo, los últimos datos económicos y la fortaleza del mercado bursátil han demostrado un cambio hacia un escenario de no aterrizaje. Los datos económicos manifiestamente débiles que los economistas seguían diciendo que estaban a la vuelta de la esquina no se han materializado.
Esto se ha correlacionado con un cambio en las expectativas de los inversores sobre cuándo iniciará la Fed un ciclo de recortes de tipos. Hace seis meses, se pensaba que la Fed podría llevar a cabo su primer recorte de tipos en la reunión de enero de 2024. Una vez entrados en enero, las expectativas se habían trasladado a la reunión de marzo de la Fed. Poco después, el mercado puso en precio que el primer recorte se produciría en junio. A finales del primer trimestre de 2024, los inversores se han dividido en cuanto a si el primer recorte se producirá en junio o en septiembre. Si los datos económicos siguen apuntando a una economía resistente y la inflación se mantiene por encima del objetivo del 2% de la Fed, ésta no tiene ningún incentivo para empezar a recortar los tipos prematuramente.
Aunque se ha producido un claro retraso en el inicio de un ciclo de recortes de tipos, sospechamos que el mercado bursátil no ha reaccionado negativamente porque los inversores no han sentido una amenaza para las perspectivas de beneficios. Parte de la razón es que el crecimiento de los beneficios del S&P 500 está siendo impulsado por las megacapitalizaciones. Se espera que las 10 mayores empresas del S&P 500 aumenten sus ventas un 15% anual y sus beneficios por acción un 32%. Por el contrario, se espera que las 490 empresas restantes aumenten sus ingresos sólo un 2% anual y obtengan un crecimiento del BPA del -4%. Se espera que estos 10 valores aumenten sus márgenes en casi 400 pb año/año, mientras que las 490 empresas restantes del índice verán caer sus márgenes en 57 pb.
La subida de los tipos de interés puede ser un viento en contra para el mercado bursátil, pero el movimiento registrado desde principios de año se ha tolerado gracias a la mencionada potencia de los beneficios y al impulso que ha propulsado a valores como NVIDIA y META. Esta magnitud de los rendimientos es difícil de ignorar para los inversores y les permite mirar más allá de la prolongación de la siguiente fase del ciclo de tipos de interés.
Cierre de redacción: 10 de abril de 2024